最严借壳上市新规将实施——《上市公司重大资产重组管理办法修订意见稿》解析
发布时间：2016-07-15
文 | 李源 汇业律师事务所 高级合伙人
一、完善购买资产规模的认定标准
《征求意见稿》将《重组办法》第十三条对于所购买资产的规模,从原有的资产总额单项指标调整为资产总额、营业收入、净利润、资产净额、为购买资产而发行的股份共五个指标，只要其中任一个指标达到100%，就认定符合交易规模要件。笔者认为，从一个指标扩展到五个指标的认定方式可以对标的资产进行全方位度量，可以有效地避免指标过于单一而导致人为调节的情形。一般来说，由于壳公司经营困难负债严重，因此，标的资产在收入、利润或净资产等指标方面超过上市公司相应指标等可能性很大，这些量化指标的增加，大幅提高和完善了借壳上市的认定标准。
二、细化控制权变更以及首次累计原则的期限
《征求意见稿》参考了香港成熟市场的监管经验，进一步细化了上市公司控制权变更的判断标准，除根据《上市公司收购管理办法》中对股权比例、董事会构成等因素判断之外，在对第十三条的修订中特别明确了“上市公司股权分散，董事、高级管理人员可以支配公司重大的经营和财务决策的，视为具有上市公司控制权”。也就是说，如果上市公司以股权分散不具有实际控制人，其股权的变更不构成实际控制人发生变化的理由则不再成立。
《重组办法》对上市公司在控制权变更以后多长期限注入资产才构成借壳上市没有规定，换句话说，只要收购人先行取得上市公司控制权，其后无论多久只要累计注入的资产达到一定的规模就构成借壳上市。而《征求意见稿》将累计原则的期限明确为60个月，即：如果收购方先取得上市公司的控制权，60个月后再行注入资产，就不构成借壳上市。笔者认为该条修订增加了借壳上市的时间成本，基本等于目前主板IPO的操作周期，收购方如果接近或达到主板IPO的条件，可能会放弃借壳上市而通过正常的IPO等程序实现其资产证券化的目的。
三、提高股份锁定期的要求
《征求意见稿》将《重组办法》第四十六条增加一款，规定“上市公司的原控股股东、实际控制人及关联人在本次交易完成后36个月内不得转让在上市公司持有的股份；除收购人及关联人外的特定对象应当公开承诺，其以资产认购而取得的上市公司股份自股份发行结束后24个月内不得转让”。本条修订意见增加了对上市公司原控股股东或实际控制人的持股锁定期要求，并把新进入上市公司的其他小股东的锁定期从12个月提高到24个月，上市公司的原控股股东选择重组方时会更加谨慎，从而抑制了通过重组短期套利的行为。
四、取消重组上市的配套融资
《重组办法》第四十四条允许上市公司在发行股份购买资产的同时可以募集部分配套资金，用于支付并购重组交易中的现金对价、税费、人员安置费、标的资产在建项目的建设、运营资金安排以及补充上市公司流动资金等。而《征求意见稿》对该条款的修改则取消了通过重组实现借壳上市的配套融资，意味着斩断了上市公司通过重组募集配套资金变相“补血”的通道，同时又提高了对重组方的资金实力要求，市场资金通过配套融资参与借壳上市的机会也被遏制。
五、明确对借壳上市执行与IPO审核等同甚至更严格的规定
《征求意见稿》对《重组办法》第十三条的修改中明确对于借壳要执行与IPO审核等同甚至更为严格的条件：对于构成借壳的，除了要符合《重组办法》第十一条、第四十三条的规定，并且符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的其他发行条件以外，《征求意见稿》还增加规定了以下条件：1.上市公司及其控股股东、实际控制人不存在因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规被中国证监会立案调查的情形，或者涉嫌犯罪或违法违规的行为终止已满36个月；2.上市公司及其控股股东、实际控制人最近12个月内未受到证券交易所公开谴责，不存在其他重大失信行为；3.本次重大资产重组不存在中国证监会认定的可能损害投资者合法权益，或者违背公开、公平、公正原则的其他情形。笔者认为，如此严格的规定将有助于防止重组方在借壳与IPO之间谋取监管套利。同时，上述规定也使得一部分的壳公司暂时不具备壳资源的价值，如果不能积极改善上市公司的经营状况，提高上市公司的业绩，将可能面临退市的风险。
六、增加对规避借壳追责的条款
《征求意见稿》将《重组办法》第五十三条中增加一款，对于规避借壳的，一经发现，将给予严厉的追究和处罚，“交易尚未完成的，中国证监会责令上市公司补充披露相关信息、暂停交易并按照借壳要求报送申请文件；交易已经完成的，可以处以警告、罚款，并对有关责任人员采取市场禁入的措施。构成犯罪的，依法移送司法机关”。
七、《征求意见稿》对资本市场的影响开始显现
自6月17日《征求意见稿》公布之后的两三天内，ST股票大面积跌停即是市场对这个即将出台新规的反应，可以预见，未来市场上炒壳卖壳的热潮将迅速降温，退市公司也将增加。另一方面，《征求意见稿》公布到目前不到一个月的时间内，包括永大集团（002622，SZ）、达意隆（002209，SZ）等在内的上市公司纷纷取消了重组计划，而京能电力（600578，SH）、欧比特（300053，SZ）、美尚生态（300495，SZ）等上市公司则对重组方案进行了部分调整，将拟募集资金数额下调，且原重组方案中补充标的公司营运资金、偿还标的公司借款等不再使用募集资金。由此可见，重组新规对正进行重组的上市公司影响立竿见影，对资本市场健康发展有着明显的积极引导作用。
