汇业评论

文 | 陈军 汇业律师事务所

境外上市企业境内破产，是在特殊时空下出现的特殊现象。无论在境内上市还是境外上市的企业，应该都是同类企业中的佼佼者，才能脱颖而出，被资本和市场所青睐。然而，企业上市后依然会遇到的各种风险和问题，也会因为这些风险和问题而陷入困境，以至于退市破产，最终退出舞台、离开市场。具体到退出舞台和离开市场的方式，则牵扯到不同主体的不同利益诉求。在无法满足各个利益相关主体全部要求的情况下，分清主次、前后及优劣等就显得尤为重要，也需要在各方利益博弈下不断碰撞出最优解，找到最适合路径和方法。

一、境外上市企业的退市方式

境外上市企业的退市方式，以在香港上市的企业为例，主要有两种，一种是主动退市，将上市企业私有化，然后按照交易所规定的退市方式，股票从交易所摘牌。一种是被动退市，由于违反交易所的刚性规则，被交易所强制摘牌退市。从目前情况看，选择前一种方式退市的情况较少，后一种方式较多。

对于陷入经营困境的企业，能主动退市的，首先，厘清了境外企业与资本市场的法律关系，保持了境外企业的基础信誉，为日后境内企业采取破产方式重整及境外企业退出市场创造了条件。其次，有效照顾到了投资者及股民的利益，通过私有化保证了其基础的投资利益，避免其基于境外企业与境内企业之间的法律关系在境外提起保护股东利益等的关联诉讼，影响境内企业的重整。再次，不破坏或者割裂境内企业与境外企业的基础关联关系。境外上市企业的资产和信誉最后都要归结到境内企业，境内企业的资产和信誉本就是通过境外上市企业在资本市场兑现。暂时的经营困境，不应该影响这种企业的基础关联关系。复次，这种方式，事实上为境内企业日后重新出现在境外资本市场提供了相当的基础和条件。毕竟从实际效果上看，境外上市企业、股东、投资者等的利益及资本市场的信用没有损害，由此境内企业的资产和信誉依然存在，并保留了其在资本市场的合理价值。最后，遵守交易规则主动退市后，也可以避免其他因为强制退市而衍生的针对上市主体及相关责任人的责任追究。

而被动退市的，其保护的重点在于维持境内企业的资产，保护境内债权人的合法利益，至于境外上市企业的存续及其股东利益则不在其主要考虑范围内。由此，破坏和割裂了境内企业与境外企业基础关系。这必然对境内企业破产重整产生消极影响，除非境内企业的资质非常优秀，否则境内企业想要重返资本市场所面临的困难要比前述方式大很多。此外，被强制退市的主体，还需要面对交易所及主管机关对主体及其相关责任人的追责，并有可能受到交易所及主管机关的惩戒。

主动退市是一种合法手段，强制退市则是交易所的惩戒方式。因此，在这个阶段，如果条件允许，律师团队可以根据相关法律、法规以及交易规则等，模拟两种退市行为的后果并给出合理化的建议，为服务对象在后续进行的境内破产行为创造尽可能有利的条件，减少以后的诉累。

二、企业的境内破产方式

具体到境内企业的破产方式，基于《破产法》的基础规定，结合实践中对于不同债权人及其他相关利益主体的安排，主要介绍两种模式：

1、集中管辖+合并破产的模式

将境内企业的所有诉讼事务及破产事务集中到同一个人民法院管辖符合破产法的基本要求。实践中，境内企业出于各种目的，本身形成了一个庞大的企业或者公司群，形式上看起来彼此没有联系，但是事实上却为境内企业控制或者关联使用，并为其提供关联业务，主要是融资业务。笔者曾经参与的一起境内企业破产案件，最初确定集中管辖范围时，涉及范围内的企业或公司有近千家。

集中管辖的企业范围并不等于合并破产的企业范围。境内企业破产重整的范围，还需要陷入困境中的境内企业，基于重整的可能和需要，进一步划定具有重整价值和意义的企业范围，进行合并破产重整。实践中，容易被破产法院接受的合并理由包括企业法人人格高度混同、具备破产原因、区分财产成本过高、有利于保护债权人公平清偿、合并重整具有必要性和可行性等。

这种模式尽管是企业破产案件中的例外适用，但现在却经常用在境外上市企业在境内破产重整案件中，这种情况下，律师团队对于企业基础情况及破产需求的了解尤为重要，在明确了这些条件的情况下，对于企业的日常事务、诉讼事务、债权的审核及管理等事务，基于自身的专业提供相应的法律服务，既要满足民诉法、破产法及公司法等相应法律规定的要求；又要积极联系集中管辖法院，响应法院的各项裁判或者破产规则的要求，及时准确的配合相关诉讼及破产业务的进程；还要积极推进企业的发展，保证企业始终具备重整的条件，满足重整的要求并配合投资主体早日完成企业的重整事务。

2、主业重整+副业清算的模式

境外上市的民营企业，尤其是制造业企业，作为其主业的境内企业在同行业中一般都有比较重要的位置，具有重整价值和意义，也应该得到破产法的保护。其经营困境，往往是陷入多元化经营陷阱，盲目进入其他行业并开启副业有关。对于这些企业而言，剥离副业重新聚焦主业是其涅槃重生的唯一道路。剥离副业还需要保持副业资产对于债权人的清偿价值，保证债权人的利益不因为这种剥离而受损失。因此，对剥离的副业进行清算也就是不得不为的事情。

在实践中，根据主副业的不同，采取单个破产的方式，能重整的重整，该清算的清算。律师团队根据不同的需求配套不同的法律服务。难点在于尽管是个别破产，但副业的财产是主业投资形成的，如何在副业清算的时候保证主业的资产不受损失，且能有效的回到主业，需要进行特殊安排；同样的，主业重整中，厘清与副业的法律关系、资金关系、管理关系、资产的关联关系等也变得尤为重要。这些都需要律师团队与债权方、管辖法院、企业方、当地政府主管部门等进行及时沟通、合理规划，合理合法的维护各方的利益，满足各方的需求。

三、境内企业破产重整过程中不同主体利益的保护方式

企业破产重整涉及的利益主体各有不同，而且利益诉求也差别巨大，在实践中如何针对不同的利益主体提出不同的保护方式就特别有意义，具体如下：

1、债权人

类别化债权人是目前境内企业重整中债权人利益保护机制的主要方式。通过不同类别的债权人组别会、债权人委员会、债权人大会等不同机制，形成不同的会议决议来确定债权的安排或者清偿方式以最大化债权人的利益。对于重整中基础比较好，价值高的境内企业，不同类别的债权人一般都可以获得比较满意的对待。比如对于职工债权、小额债权进行现金足额清偿，对于物的担保债权采取留债方式通过延期的方式进行清偿，对于普通债权采取现金+股权的方式予以清偿等。基础比较差的境内企业，除非有特别的重整事由，一般情况下都予以清算。清算情形下的普通债权人通常都只会获得相应比例的清偿，获得足额清偿的可能性不高。

债权人利益保护中经常受到诟病的情形主要有透明度和清偿期限的落实问题。透明度问题是指重整过程中关于债权人利益的保护是否足够公开透明，照顾到了不同债权人的利益。实践中，即使是债权人委员会的成员，甚至主席单位也不会完全了解管理人或者企业关于债权清偿方案等的形成机制，通常都是被动的对相关方案或者文件进行磋商、表决，很明显不管是在企业重整前还是重整后，债权人依然是重整企业的外部人，由此所谓的透明度的问题说到底就是一个外部人了解机体内部的问题，尺度和范围自然就很容易发生争议。由此，关于债权人沟通的机制、形式以及信息交换的条件和方式就显得尤为重要。清偿期限的落实依赖于重整计划的执行期间和执行效果，能按照重整计划完全落实清偿期限的企业并不多。因此，清偿期限的落实机制及救济措施等在相关重整计划中就显得尤为重要。

2、原股东

境内企业重整过程中，很少考虑企业原股东利益的保护以及相关应对措施。原股东不仅仅是指企业的控股股东或者实际控制人，也包括纯粹在公开市场上买卖企业股票的那些中小股东。事实上，如果企业重整能获得原股东的合作和支持，效果应该会更好，比如将境外企业私有化主动退市、债务重组、破产和解等。

在被动退市的情形下，尽管破产法并不保护原股东的权益，相反还要对原股东出资不合法及其他侵害公司利益的行为进行追究。但是，根据企业性质以及引发经营困难的原因不同，实践中也有在破产程序中另设原股东决议会等形式参与破产事务的情况出现。

破产法中，与债权人的制度性保护比起来，很明显对于原股东利益保护的法律基础很弱。但是如果在境内企业破产实践中，能够注意到对原股东利益和价值的保护，则会在提高破产重整效益、减少诉讼等方面提供很大的帮助。

3、企业本身

保持企业生产经营的连续性，保证企业本身的盈利能力是企业在重整过程中最重要的利益。如果境内企业本身不能连续生产，也无法盈利的话，重整就没有任何意义。重整看重的是企业的正向价值，即创造价值的能力，而不是企业现有的财产价值。当然同时也需要采取手段对企业的现有财产予以保护。

重整过程中攸关企业利益的事务分为两条主线，一是维持日常生产经营条线，一是诉讼条线。维持日常生产经营条线涉及到新合同的签订、履行，旧合同权利义务的继受。诉讼条线主要有主诉以及被诉两个方面。企业重整过程中的合同事务和诉讼事务的管理就显得尤为重要，尽可能多的去实现企业的正向价值，同时保护企业的现有财产不受侵害。在重整实践中，保持和调动企业既有工作人员的主动性和积极性，同时又对保证对其监督措施能够落实到位，非常考验管理者对于相关制度的理解和实施能力。

在实践中，根据企业的实际情况，设立“管理台账”，对合同事务及诉讼事务进行专门管理、信息共享，所有的企业事务既能追溯到人，也能进行过程管理，还能预测相关事项可能出现的结果及时采取应对措施。短期内，对于境内企业创造价值，进而保证现有财产不受损害很有帮助。

4、管理人

根据破产法的规定，管理人在破产重整程序中承担管理职责，并获取相应的管理报酬。管理人由管辖法院指定，履行管理人职责。但法律规定须由管辖法院许可的行为，管理人应当取得法院许可后才能实施。

按照破产法的精神，管理人本为维护债权人的利益而设。但境内企业破产重整，更看重境内企业本身，希望通过重整能促使企业摆脱困境，浴火重生。由此，此类破产企业的管理人须同时保证两个目标的顺利实现。债权甄别及清偿方式，企业资产的处置安排、企业管理效益的落实等就成为了管理人绕不开的工作内容，而不仅仅是破产法第二十五条等的原则性规定。在笔者参与的一起破产实践中，管理人为了更好的完成前述工作先后聘请了法律顾问、生产运营顾问、投资顾问、税务顾问等一系列中介机构来共同工作，历时近3年才初步完成了重整工作，获得了管辖法院的裁定支持。

被动退市的境内企业的破产，管理人管理期间，由上市公司境外的投资者或者债权人引发的诉讼或者争议，也是需要管理人解决的新事务。尤其是在2024年1月29日《关于内地与香港特别行政区法院相互认可和执行民商事案件判决的安排》生效之后，在香港上市的境内企业所涉及的此类民商事案件判决的执行在破产实践中的落实，也是管理人不得不面对的。否则，极有可能会对境内企业的重整带来不利的影响。这方面，目前在实践中还没有比较成熟的做法，但是未雨绸缪总是有益的。

此外，管理人的工作效率也是经常被诟病的问题。但是在重整实践中，除了管理人自身的经济实力和管理能力等因素外，管理人还受到债权人、战略投资人以及其他利益主体等多重利益的影响，还受到债权人委员会、管辖法院及其他管理机关等的工作机制的制约，很难依靠自身来提高全部的工作效率。由此，管理人如何建立与相关单位的工作机制在实践中就非常重要，既要有和重整企业的内部工作机制，也要有可以保证推进工作进度的外联工作机制。

5、其他主体

其他主体包括在破产重整过程中可能出现的地方政府、公益团体、第三方等与境内企业有利益关联的特殊主体。这些主体也会积极采取各种措施来保证自身的利益不受损害或者少受损害。

实践中，经常会出现地方政府为了保护自身的利益，在破产程序中解除与境内企业的投资协议，取消相关的优惠政策和补贴；有的还会对企业已经缴纳土地出让金而未进行开发的土地，采取行政处罚措施，收回土地，并重新出让。有的关联第三方根据确定的清偿政策和方案，要求企业直接向第三方清偿，而不是向债权人清偿，以化解三角债。有的社会团体，诸如质量、检测、评级评价机构，要求全额支付服务费用，不参与债权申报和清偿，否则不予颁发相关资质等等。对于这类主体，尽管他们不是在每一个破产案件中都出现，也不会最终影响重整的效果，但都需要有相关的应对手段，并在取得管辖法院的支持下，努力实现一个各方都能接受的结果。

6、社会利益

境内企业破产重整对于企业当地的经济、民生以及营商环境等都会有消极影响，尽可能的减少这种影响的损失，甚至能变消极影响为正面的、积极的影响就显得尤为重要。

境内企业在经营所在地都有比较重要的经济影响，其破产重整对于当地的相关经济要素、经济数据、经济效益都会造成很大的影响，尤其是一些需要大规模裁员或者缩小经营范围和规模或者部分办理结业、停业等的纳入当地经济指标的经营实体的情况，都要对这些措施所可能造成的社会影响进行预判，然后提出相应的应对措施，减少可能造成的负面影响。根据境内企业的基本条件，实践中，对于必须裁撤的冗员可以根据劳动法或者破产法的规定进行裁员并给予补偿。对于不得不缩小或者结停并转的经济实体，则通过资产盘活的方式尽量发挥现有资产的经济价值。

综上，境外上市企业境内破产重整，有其积极的意义。企业尽管在境外上市但是其主要经营行为都发生在境内，所以按照境内的破产法对其进行重整是合理可行的。通过破产重整实践，我们会发现，相较于被强制退市，主动退市对于境内企业而言，对其重整更有利。而且，在重整过程中要充分注意保护债权人和重整企业的利益，并考虑可能的社会影响。管理人如果能积极应对其他主体的利益诉求，并同时获得原股东的配合和支持，则其重整的效果一定会更好。