汇业评论

文 | 陈旋 黄炜圣 汇业律师事务所

前言

在地产行业的各种投资方式中，收并购是其中一种非常复杂的交易方式，往往需要考虑交易价款支付、交易风险防范、项目尽职调查、债权债务处理、税务测算筹划等多方面要素，那么，如何将纷繁复杂的思绪和信息进行系统整合，设计出一套要素完整并且易谈判、易落地的交易方案，就显得尤为重要，也是并购交易中必须要掌握的高阶技能。

汇业陈旋律师团队综合大量的收并购项目经验，总结出一套设计交易结构的方法论，包括确定交易模式、厘清交易对价、梳理债权债务、解决交易风险、设计交易步骤，我们将其简称为“并购交易五步法”。

需要特别说明的是，这套“并购交易五步法”侧重的是方法论，旨在系统组织出一套完善的交易方案，防止交易中的重大事项被忽略、被遗漏考虑，是“捕鱼工具”；至于每一个环节中的“技术要点”“知识要点”“疑难杂症”，也就是“每一条鱼”，不在这个体系内展开，我们会另外撰写专篇展开阐述。

本期即推出系列文章之《设计交易步骤》，望各同行、客户多多讨论指正。

在进行了收并购前置的四大流程“确定交易模式”“厘清交易对价”“梳理债权债务”“解决交易风险”之后，最后的收官之作就是“设计交易步骤”。这个环节，相当于将前述几个流程中梳理出来的各个点状的内容，进行一次系统的串联，给交易各方提供一份既有操作性、又保安全性的“使用说明”。

本章节主要分享在收并购过程中，设计交易步骤的三大维度：（1）交易步骤的设计核心：付款节奏安排；（2）平衡交易安全的若干常用方案；（3）将交易步骤设计为一份可操作的“说明书”。

一、交易步骤的设计核心：付款节奏安排

收并购的本质是交易，交易的本质是利益。对买方而言，最关心莫过于款项支付后收购标的是否可以安全到手；对卖方而言，最关心也莫过于核心资产出让后款项是否可以及时支付。

围绕买卖双方的核心诉求，不难得出交易步骤设计所围绕的重心就在于：付款节奏安排。在整个付款节奏的安排过程中，付款与两大类事项紧密相扣：付款与目标权益获取挂钩、付款与风险事项解决挂钩。

1. 付款与目标权益挂钩，指的是每支付一笔交易对价，相应要获取或锁定对应的目标权益。收并购涉及的目标权益主要包括：

（1）目标股权：除了目标股权本身的所有权益外，还可以扩展到目标股权的担保权益（质押权）；

（2） “三会一层”控制权：包括在目标公司股东会、董事会、监事会中的席位及表决权，目标公司总经理、财务负责人、会计/出纳等重要管理/职能岗位的派员权；

（3）目标资产：在股权转让的模式下，指的是目标资产的所有权应确保已经合法为目标公司所有，并且资产上的权利负担已经有妥善的解决方案；在资产转让的模式下，指的是目标资产的所有权应确保已经合法为收购方所有，并且资产上的权利负担亦已有妥善的解决方案。

（4）目标公司及资产实控权：在股权收购模式下，对目标公司的控制除了股权和“三会一层”之外，还包括对目标公司“章证照”的实际控制权（公章/印章、所有证照、所有文件资料、所有财务账簿及发票等）、对目标公司银行账户的实际控制权（开户资料、印鉴、U-key、密码等）、对核心目标资产地块/在建工程/现房的实际控制权（派驻人员接管、钥匙移交、无关人员撤场、拆迁户/无权占有方清场等）等。

（5）转让方债权：指转让方及其关联方对目标公司享有的债权，而非目标公司的债权。在股权收购模式中，一般会将转让方及其关联方对项目公司享有的债权计入交易对价，在此情况下，即需要关注债权转让对价支付时，该等债权需要通过协议约定一并明确地转移确权至收购方名下。

（6）转让方的合同权利或其他权利：指由转让方享有的、对目标公司及目标资产权益有影响的合同权利或其他权利，如：目标项目原为合作开发的，转让方与其他合作方之间关于合作的权利义务需由各方（转让方、受让方、其他合作方）共同协商确认转由收购方承继；转让方因目标项目获取的税收返还、其他政策补贴等应收款项权利，如果在交易对价中已计入，需在通过协议明确约定该类应收账款归属受让方所有等。

2. 付款与风险事项解决挂钩，指的是每支付一笔交易价款，需要对应解决相应的风险事项。在前一章节“解决交易风险”中，我们将交易风险按照股东层面、公司层面、项目层面三个维度来梳理，主要为：

（1）股东层面风险，主要涵盖两大方面，股东和股权。股东方面主要风险点在于：股东结构、股东性质、股东关系、代持/隐名、实控人、股东权益、自身信用及负债等；股权方面主要风险点在于：股权瑕疵、权利限制、股权性质、注册资本、转让程序、特殊约束等。

（2）公司层面风险，主要风险点涵盖标的公司的基本情况及历史沿革、组织结构及公司治理、各类资质资格、各类合同、债权债务、诉讼处罚、财务情况、税务情况、劳动人事、知识产权等方面。

（3）项目层面风险，沿照房地产开发流程，在土地、设计、开发建设、销售、交付、物业管理、合作经营等全环节存在的各类风险。

3. 基于以上两个原则，我们总结了“2-6-2”的常规付款节奏供参考：

以上交易步骤是一个常规框架，具体到每次交易中，付款比例及对应的付款条件均随项目情况灵活调整：

（1）如果项目中涉及权益交割和风险事项较多，可以增设付款节点，每个付款节点挂钩适量的事项，避免一个付款节点挂钩大量事项导致整体交易节奏拖沓，出现“夜长梦多”的不利变化；

（2）在安排付款比例时，需要注意与权益获取的多少、风险影响的大小挂钩，也即我们一直强调的“量化思维”，尽量做到合理对等，避免“拍脑袋”。

二、平衡交易安全的若干常用方案

在安排和谈判交易步骤时，交易双方最高频的争议点在于付款安全，即：先付款还是先履约？对收购方而言，通常希望先将付款条件完成，再支付对应款项；对转让方而言，担心履行了相应义务，交割了相关权益，但款项无法顺利获取。为平衡交易过程的付款安全问题，常用以下几种方案：

1. 资金共管，即收购方将当期支付的交易价款先存入交易双方共管的银行账户，待当期付款条件达成后，该笔交易价款再释放支付至转让方：

在实践操作中，共管账户的开立一般有三种形式：

（1）交易双方与银行签署账户资金监管协议，将共管账户开立于银行名下，明确约定款项释放的条件，资金进入该监管账户后，即由银行实施监管，待银行收到付款条件达成的文件且双方同意释放该笔资金的书面指令后，即释放该笔资金；

（2）交易双方择一公证处进行资金提存共管业务，与公证处签署资金监管协议，明确约定款项释放的条件，后续资金监管及释放与前述银行监管类似；

（3）在转让方或者收购方名下开立银行账户，该账户转账所需的印鉴由双方各留一枚（如：转让方预留转账所需的法人章、收购方预留转账所需的财务章），同时该银行账户不开通网银功能，通过前述措施使该账户内的资金达到“共管”的效果。当付款条件达成后，双方共同到场办理资金释放支付手续；

三种资金共管方式中，第（1）、（2）种方式属于第三方介入监管，安全性较高，在共管措施中可优先考虑选择，但也存在办理流程较为繁琐、且有部分地区的银行及公证处不受理该类业务的问题，因此，第（3）种共管方式可以作为次之方案。

2. 收购方提供当期对价等额借款，转让方提供对等担保，当期付款条件达成后，该笔借款与应付交易对价抵销，借款担保解除：

在部分交易场景中，转让方让渡资产的最核心需求即在于快速获取资金，如果无法满足该项需求，交易大概率无法达成。为平衡该问题，可以考虑将当期交易对价先以借款形式提供给转让方，并明确约定借款期限（一般与当期给予的付款条件达成期限相等），前提是转让方提供足额的、可实现的对等担保（例如：资产抵押、股权质押、银行保函等）；当付款条件达成后，该笔借款即与当期应付的交易对价冲抵，借款担保相应解除，如果付款条件在双方约定的借款期限内仍未达成，则收购方可主张该笔借款清偿并行使担保权。

3. 同步交割，同步付款：

交易双方提前准备好权益交割所需的文件（例如股权变更登记所需的全部工商变更文件），并派员至共同地点，现场完成签署盖章并共同看管，完成后当场通知财务后台转账当期交易价款至对方账户，转账完成后，双方共同持签署盖章文件办理权益交割后续手续（例如共同持文件至工商行政管理部门办理股权变更登记）。

在资金共管等措施无法达成一致的情况下，如果付款条件较为单一清晰，仅为股权变更等手续事项，并且交易对手信誉良好，可考虑采用上述同步交割、同步付款的方案。

三、将交易步骤设计为一份可操作的“说明书”

收并购项目交易步骤涉及的要点繁多复杂，每个步骤是否能够按设计谈判的方案履约落地到位，直接关系交易进行的安全与成败，因此，将交易步骤设计为一份人人都可以看懂、有非常强操作性的“说明书”，并将其体现在交易文件中，是设计交易步骤的重要环节。为达到前述效果，我们总结以下经验：

1. 每个交易步骤约定明确的完成期限：

在交易步骤中，不管是付款义务，还是权益交割、解决风险事项等其他 义务，均需约定明确的完成期限。完成期限的设置，可以是一段有明确截止点的时间，如：“X年X月X日前”，也可以是一段有明确起点的时间，如：“本协议签订之日起30日内”、 “甲方应于本款约定的3个事项全部完成后X个工作日内，支付第二笔股权转让价款合计XX万元”。

2. 每个交易步骤落定明确的履约义务方：

在撰写交易合同时，经常会忽略一个问题：该项义务的履约方不明确。这不仅导致在履约过程中存在推进障碍，更导致在发生纠纷时无法界定责任方，各自合法权益无法保障的状况。在每个交易步骤中，需明确约定该项步骤履行的主要义务方；如果该事项需要由各方共同配合完成，建议进一步界定，哪一方为主导方，哪一方为配合方；除非该事项确实不分主次，需要各方共同合力完成，否则不建议含糊的描述为“各方共同配合完成……”。

3. 需完成的事项明确约定完成标志：

我们在前一章节“解决交易风险”中已提及，风险解决的完成标志需要具体、明确，在履约执行过程中具备鲜明的判断标准，避免模糊的、概述的。同样的，在交易步骤中，不论是权益交割，还是风险解决，或其他事项完成，也需要设定明确的完成标志。

例如：双方约定，第一笔股权转让价款的支付前提之一为目标地块的容积率调整，则应约定“转让方负责于本协议签订之日起30日内，落实目标地块的容积率由2.0调整至3.0，以取得XX市自然资源和规划局出具的目标地块规划设计条件设计通知书认可为准”，如果模糊的约定为“转让方负责于本协议签订之日起30日内，落实目标地块的容积率由2.0调整至3.0”，在履约过程中，双方将产生争议：容积率调整完成的标志，是规划部门内部会议纪要通过，还是取目标地块的规划设计条件通知书，或者是取得目标地块的用地规划许可证？

4. 按交易步骤的履约先后顺序排列：

大部分的交易步骤按履约期限排列后，是可以梳理出先后顺序的，建议将交易步骤按照履约的先后顺序集中约定于交易文件的“交易步骤”篇章中，尽量不要散落于交易文件中的各个篇章，避免造成履约混乱、遗漏。即使有零星步骤因挂钩的前提条件达成时间不确定，无法界定明确的前后顺序，仍建议在“交易步骤”专篇中予以单独列出条款进行明确，作到“细而不漏”。

小结

以上是“并购交易五步法”的第五步，设计交易步骤。至此，我们分享的“并购交易五步法”--确定交易模式、厘清交易对价、梳理债权债务、解决交易风险、设计交易步骤，即告一段落。后续我们将继续总结团队在投资并购中遇到的各类专业、常见、疑难问题，更加深入的探讨投资并购这个大课题中的各种小切面。