汇业评论

文 | 陈旋 黄炜圣 汇业律师事务所

前言

在地产行业的各种投资方式中，收并购是其中一种非常复杂的交易方式，往往需要考虑交易价款支付、交易风险防范、项目尽职调查、债权债务处理、税务测算筹划等多方面要素，那么，如何将纷繁复杂的思绪和信息进行系统整合，设计出一套要素完整并且易谈判、易落地的交易方案，就显得尤为重要，也是并购交易中必须要掌握的高阶技能。

汇业陈旋律师团队综合大量的收并购项目经验，总结出一套设计交易结构的方法论，包括确定交易模式、厘清交易对价、梳理债权债务、解决交易风险、设计交易步骤，将其简称为“并购交易五步法”。

需要特别说明的是，这套“并购交易五步法”侧重的是方法论，旨在系统组织出一套完善的交易方案，防止交易中的重大事项被忽略、被遗漏考虑，是“捕鱼工具”；至于每一个环节中的“技术要点”、“知识要点”、“疑难杂症”，也就是“每一条鱼”，不在这个体系内展开，我们会另外撰写专篇展开阐述。

本期即推出系列文章之《梳理债权债务》，望各同行、客户多多讨论指正。

收购过程中债权债务的梳理和安排，既直接影响投资收益，也是项目最大的风险地带，汇业陈旋律师团队即以股权交易这个可能涉及复杂债权债务场景的交易模式为例，总结以下几点债权债务梳理的方法论和常见共性安排：

一、债权债务“全面梳理+逐项解决”原则

在房地产行业中，股权收购模式下，标的公司的主要资产由土地+在建工程（或现房）+账面资金+应收账款这“四大金刚”组成，而“应收账款”即在法律层面即为标的公司的“债权”，可见,债权是标的公司的主要资产之一，在收购过程中对债权总额的梳理是否全面、对债权收回的评估是否充分、在交易测算中是否充分考虑了债权风险、在交易方案中是否谈妥了债权归属和处置等，直接影响收购后标的公司的资产价值是否如期实现。

同样在股权收购模式下，标的项目开发后股东能获得的利润，是由标的公司最终实现的总资产价值，减去股东实缴注册资本金和标的公司所有债务后的所得，可见，标的公司的债务是否全部暴露、债务金额是否能够锁定、在测算中是否充分考虑了或有债务的风险、在交易方案中是否落定债务处理方案，直接影响股东最终的利润所得。

因此，债权债务的全面梳理和逐项处理，是一项非常重要的原则。

“全面梳理”，有赖于对标的公司和项目尽职调查的严密度和完整度，由会计师事务所和律师事务所等尽调机构，严格按照尽调清单对标的公司实施“全面体检”，在此基础上，还需要在尽职调查之前，结合当次收并购的特性，梳理出特别关注清单，对特别关注事项也做逐项调查。

特别注意的是，往往提及梳理债权债务，会认为主要是财务事项，在梳理数据时也主要引用财务尽调报告或者财务审计报告的数据；不可忽略的是，从法律角度对债权债务进行的调查和梳理，是从受法律保护的权益角度定性债权债务，也应当充分重视法律尽职调查报告中对债权债务的披露及分析。同时，由于法律尽调和财务尽调往往是由不同专业团队独立进行的工作，输出的结论可以相互补充，如果发现结论冲突，深入分析后还可能发现容易被忽略的隐藏风险。

“逐项解决”，在于强调对每一项债权、每一项债务，都要在测算中体现，都要在交易方案和交易合同中明确约定处理方式，勿以“债权债务金额小”、“债权债务风险不大”而掉以轻心。如前所述，债权债务是收购的资产价值和股东利润的重要基石，尤其地产开发利润日趋单薄，债权债务处理更需要“螺丝壳里做道场”的精准度和细致度，务求每一分利润都能在这个环节里得到坚守。

二、债权债务+投资测算+交易文件“三位一体”原则

所谓“三位一体”原则，指的是标的公司的债权债务情况要全面体现到投资测算中，并且按照测算的逻辑落实到交易文件中，做到三个环节不脱钩，不冲突，不矛盾，否则将可能造成“想的”、“算的”、“做的”完全不一致，最终投资预期无法实现的严重后果。

举例：A公司拟收购一个在建在售项目，经尽调，标的公司的应付账款中，存在一笔对总包单位的应付未付工程款3000万元，因付款时间拖延较久，按照总包合同已产生违约金500万元。那么，意味着标的公司后期除了支付3000万元工程款外，还承担支付500万元违约金的责任，因此，在投资测算中，除了将3000万元计入工程成本外，500万元的违约金也应当计入无票成本；同时，在交易合同中，应当约定截至基准日对总包的应付款项为不超过3500万元，如有超出，超出金额应当由转让方承担。通过以上三个动作，切实做到债务现状与投资测算、交易合同三位一体。

如果在投资测算中，发现计入500万元违约金后，项目的利润将严重低于预期，A公司可能与转让方协商，由转让方承担该500万元违约金，在交易对价中相应调减500万元；一旦双方达成合意，则需要在交易合同中明确约定该条款，落实后方可在测算中不予体现500万元支出，切不可在未最终商谈一致、未落实条款前即按单方想法调整测算，否则将会造成测算结果的严重偏差。

事实上，除了债权债务与投资测算、交易方案需要“三位一体”之外，在收并购过程中，涉及到的任何资金款项，包括交易对价、项目风险可能产生的损失（可量化的损失）等，都应当遵循以上原则，做到“三位一体”，才能切实避免脱节偏差带来的重大误判。

三、常见的债务分类及处理方案

（1）股东债务：指标的公司的股东以借款形式（非缴纳注册资本金形式）向公司投入资金 ，形成标的公司对该股东负有的债务。

需要注意的是，标的公司的股东通常会以其关联公司或实际控制公司/实际控制人的名义向标的公司投入该笔资金，在尽调过程中需要将这类债务的实质进行充分调研，按照股东债务的性质进行统一安排和处理。

股东债务处理，首先，如果存在前述以股东关联方或实控方名义投入的债务，需安排各债权方之间签署债权债务确认书，将各债权方对标的公司的债权，归集至标的公司的股东（转让方）名下；其次，将归集后的债权作为收购对象进行作价，收购转让方持有的标的公司债权；第三，前述债权转让款的支付，可以结合项目风险解决情况，协商附条件、分笔支付给转让方，即解决某项或某几项风险后，再支付某一笔债权转让款；债权转让款付清后，标的公司对转让方（原股东）的该笔负债即清理完毕，转为标的公司对收购方负有一笔股东债务。

（2）融资债务：指标的公司对外借贷用于经营或者回笼部分股东投入而形成的债务。

在房地产行业，从金融机构获取融资为常规渠道，包括：开发贷款、前端融资、ABS供应链融资等；也存在向非金融机构等企业乃至个人借贷资金的情形，即民间借贷。

对于融资债务的处理：

a. 还款期限已经到期或者逾期的融资债务，优先安排以标的公司账面现有资金进行清偿，如不足的，可由收购方向标的公司投入资金进行清偿；

在收购方自身担保能力较强，并且愿意为该等债务提供担保的情况下，可以尝试与融资债权方协商延长还款期限，或者提前另寻金融机构、不良资产收购机构等，同步收购该等到期或逾期债务，以大幅降低收购方的自有资金使用量，大幅提高自有资金回报率。

b. 还款期限尚未届满的融资债务，可由标的公司继续承担，还款期限届满后，优先以标的公司的资金进行清偿，如有不足的，再由收购方股东投入资金予以清偿；

在此情况下，融资债权人一般会要求收购方替换转让方成为该笔融资的担保方。需要注意的是，收购方一旦替换成为该笔融资的担保方，意味着收购方实际上承接了融资风险，变相的承担了一笔金额不小的或有“付款义务”，因此，收购方替换成为为融资担保方，应设置一定的前提条件，可以参照交易对价的支付条件来设计，例如：在标的股权已经变更登记至收购方名下、标的公司已经交割至收购方名下后，收购方才替换转让方为该笔融资提供担保。

（3）应付账款：指截至收购基准日，标的公司为经营开发而产生的应付未付账款，通常包括：应付未付的工程款及货款、应发未发的员工工资、差旅报销等费用、应付未付的设计费、营销费等费用。

前述费用在收购时已经处于到期应付但未支付的状态，因此优先安排以标的公司账面资金进行清偿，如不足的，由收购方向标的公司投入对应资金进行支付清理。对于金额较大的应付未付款项，如工程款等，同样可以考虑与债权方（如施工单位等）协商延长付款期限，对等可给予延长付款期一定的利息补偿，可大幅降低收购方的自有资金投入压力。

（4）应缴税费：指截至收购基准日，标的公司应缴未缴的税费，包括企业所得税、土地增值税、增值税、契税等各类税项。

应缴未缴的税费，处理方式同应付账款，优先安排以标的公司账面资金进行清偿，如不足的，再由收购方向标的公司投入对应资金进行支付清理。

（5）或有负债：此处所称的“或有负债”，包含两种类型：

一是在收购时已经发现的，但不确定在收购后是否需要支付或清偿的负债，例如：收购时标的地块已经逾期开工，按照《国有土地使用权出让协议》的约定已经产生逾期开工违约金300万元，但国土主管部门尚未主张该违约金，在收购完成后，不确定国土主管部门是否会要求支付该笔违约金。

二是在收购时尚未发现的，但有可能在收购后才暴露的隐藏负债或责任，例如：转让方在其持股标的公司期间，对外进行民间借贷，以标的公司作为该笔民间借贷的担保主体，签署了担保协议，但该事项未向收购方披露，收购方也无法通过公开渠道调查得知；收购完成后，转让方无法还款导致标的公司被债权人主张承担连带还款责任，此时该隐藏的负债才浮出水面。

由于或有负债具有不确定性和隐藏性，因此在解决和防范方面，相较于其他明确的负债更具复杂性，在设计交易方案时，可以根据具体情形，采用以下一种或者多种组合方式解决和防范：

a. 预留部分交易对价作为或有负债发生的担保：在对价预留期限届满后未发生风险事项的，再予以支付，如预留期间发生风险事项的，该对价优先用于清偿负债。预留的对价金额和期限，应兼顾商业交易的合理性及风险可能造成的金额大小、可能存续的期间。

b. 由转让方对或有负债提供担保：转让方提供的担保，除了其自身作为合同签约主体的履约责任外，还可与转让方协商提供其实际控制人担保、提供实物资产抵押担保、提供其持有的股权、股票、债券等资产质押担保，提供银行保函、有资质实力的担保公司保函等担保。

c. 由转让方留部分股权合作至项目完结：在或有负债发生概率较高、金额较大，但发生的时间点无法明确预估的情况下，可考虑对标的股权仅做部分收购，由转让方留部分股权合作至项目完结，约定如果或有负债产生损失，转让方享有的可分配资金（股权投入本金、利润分配等）优先用于承担和清偿，形成双方利益捆绑、风险共担的局面，也可促使转让方对可能发生的或有负债积极处理解决；同时可以协商，对转让方全部或部分可分配资金，在分配顺序方面劣后于收购方分配，相当于变相留置其权益为或有负债提供担保。

d. 支付价款前提前释放并购信息暴露隐藏负债：对于可能被转让方刻意隐藏的负债，可以考虑在并购协议签署后、并购价款支付前，释放并购信息，债权人得到信息后可能即现身追索债务，从而将隐藏的负债引出水面予以解决。但运用该方式需要结合项目的实际情况，一方面，信息披露应注意不违反协议中约定的保密条款，或在保密条款中设置好例外免责情形；另一方面，在信息披露的方式方面可灵活考虑，不拘泥于固定形式等。

e. 对于小额或有负债可在测算中予以充分考虑预留：对于小额或有负债，采取前述几项风险防范措施可能会引发转让方较大抗性，不利于促成交易，则可在测算中进行考虑，如果将该小额或有负债计入测算后，项目收益率仍可达到预期标准，可做内部投资风险预留消化，不需再对对方施加特别的担保措施。

四、常见的债权分类及处理方案

（1）应收未收的购房款：在标的项目已有物业预售/销售的情况下，标的公司存在应收未收的购房款是最常见的债权类型，包括：购房业主逾期未付的购房首付款、逾期未办理按揭手续导致未按预期收到的购房贷款、已办理按揭手续尚未发放的购房贷款等；项目存在政府、原拆迁组织（如：村组织、街道等）回购安置房的，还可能存在应付未付的安置房购房款。

对于该类债权，应充分评估其收回的可能性，如果存在大概率已经无法收回的债权，即通常所称的“坏账”，需要协商相应调减交易对价；如果部分债权收回具有不确定性，例如：安置房购房款的支付存在经常性拖延的情况，则需要安排将部分的交易对价延期至该部分债权收回后再支付。

（2）转让方调拨标的公司资金形成的债权：在标的公司存在盈余资金的情况下，转让方通常会将该部分资金进行调用，该行为既非利润分配，也非偿还股东借款，实际上形成了标的公司对转让方的一笔应收账款。

对于该类债权，需预留部分等额的交易对价，待转让方调回清偿该笔应付账款后再支付；或者可以通过债权债务相互转让及抵销的方式，将该笔债权与应付转让方的交易对价等额抵销。

（3）标的公司享有的其他收入：标的公司因产业引入、拆迁旧改、人才引进、义务公建等特殊情形，可能享有税收返还、补贴发放、奖励基金等应收未收的收入，该等收入也属于标的公司的债权之一。

对于该类债权，应注意：a、如果约定转让方享有该等收入，标的公司不享有的，则应当在计算交易对价时，相应扣减该收入，并明确约定标的公司因获得该笔收入而产生的税费由转让方承担，该等收入在获取并缴税后再分配转让方；b、如果该等收入由标的公司享有，在测算时应注意避免遗漏该等收入产生的税费；同时此类收入一般获取时间和最终获取金额存在不确定性，应当与部分交易对价的支付挂钩，约定在该笔收入确实获得后再支付相应对价。

小结

以上是“并购交易五步法”的第三步，即“梳理债权债务”，小结如下：

首先，通过“全面梳理+逐项解决”原则，以横向视角先明晰所有债权债务；其次，通过债权债务+投资测算+交易文件“三位一体”原则，以纵向视角解决好每一项债权债务，确保想的、算的、做的三体一致；最后，笔者分别举例了常见债务及常见债权类型及对应的处理方案，供读者在实践中参考。

下期笔者将继续阐述“并购交易五步法”的第四步：解决交易风险，与各位共同探讨并购交易中，典型的法律风险及对应的解决措施。